摩根资产管理张一格：4月PMI仍处扩张区间，经济温和复苏，债牛基础仍在

国家统计局公布的数据显示，中国4月制造业PMI为50.4%，较前值50.8%回落0.4个百分点，连续二个月处于扩张区间。4月非制造业PMI为51.2%，较前值53.0%回落1.8个百分点，继续保持在荣枯线上方。4月综合PMI为51.7%，比上月下降1.0个百分点，同样处于荣枯线上方，制造业景气面总体保持恢复发展的态势。

(PMI采购经理指数是国际上通行的宏观经济先行监测和预警指标，通常以50%作为经济强弱的临界值，高于50%，反映经济扩张，低于50%，反映经济收缩。)

经济利好因素增多，央行关注长期利率变化

PMI连续第二个月处于扩张区间，显示当前宏观经济“供强需弱”局面仍在持续改观中。从宏观经济数据表现上来看，积极因素累积增多。国家统计局数据显示，一季度国内生产总值同比增长5.3%，比2023年四季度环比增长1.6%，呈现出良好开局，整体有结构性亮点，但也仍面临挑战。

政策面上，相关稳增长政策持续输出，多城力推住房“以旧换新”叠加房贷利率下调等利好因素带动，进一步提高楼市活跃度。此外， “三大工程”建设持续开工，有望一定程度缓冲房地产投资增速降幅。

消息面上，近期央行已多次提示关注长期收益率走势，并表示未来货币政策还有空间，将密切观察政策效果及经济恢复、目标实现情况，择机用好储备工具。3月底召开的货币政策委员会一季度例会提出“在经济回升过程中，要关注长期收益率的变化”。

“资产荒”延续，债市短期回调但仍有支撑

2024年以来，国债长期收益率不断突破前低。4月23日10年期国债收益率降至2.22%的历史低位，较大幅度向下偏离政策利率水平（1年期MLF操作利率，2.50%）。不过，近期市场有所走弱，从4月24日开始，10年国债活跃券最高回调16BP到2.38%，突破3月回调高点2.37%；30年国债活跃券也从低点2.41%回调20BP到2.61%。

数据来源：Wind。

市场上“安全资产”的缺失是收益率下行的底层逻辑。预计随着超长期特别国债的发行，“资产荒”或将缓解，长期国债收益率有望回升。

经济好转尚需不断确认，国内经济持续沿着地产回落、制造业回升的方向，政策大概率坚持转型和高质量发展，短期货币政策的宽松预期依然存在。在当前“资产荒”局面下，债市仍然存在支撑因素。

摩根资产管理张一格认为：当前经济仍处于新旧动能的转换期，结构转型任重道远。经济政策仍围绕着高质量发展发力，以稳为主。4月份的政治局会议继续强调了货币政策的空间，整体的稳健宽松基调不会改变。从中长期看，债券牛市的根基尚未动摇。

短期看，我们仍然需要关注债市的扰动因素。一是要重点观察后续特别国债和地方债发行带来的债券供给压力，可能推动市场预期变化。二是央行连续喊话针对长端收益率的预期引导，使得长端波动加大。 但考虑到当前经济修复态势仍需进一步巩固和增强，在稳增长诉求下，利率调整风险总体可控。

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